名为合伙实为借贷？梁秋娜现场为投资者“庖丁解牛”私募股权投资那些“坑”

私募股权市场正在高速发展。在2020年底，私募股权资产管理规模(AUM)接近47亿美元，预计到2024年私募股权管理规模将达到64亿美元。虽然私募股权正处于稳定增长期，但也并非没有挑战。

今日，上海浦东新区长三角资本市场服务基地内座无虚席，来自上海市联合律师事务所高级合伙人梁秋娜在 “正本清源，回归本质创新资本助力科创企业高质量发展研讨会”上，为现场百余位长三角创新成长型企业、投资机构、投资者“庖丁解牛”，深入解析私募股权投资中合伙企业制度如何规范运用。梁秋娜介绍说：“私募股权投资本身不是法律术语，只是一种投资商业模式。私募股权投资，既可以合伙企业形式，还可以以公司、合伙契约形式存在。”

2020年12月底《加强私募投资基金监管的若干规定》对基金的募集和投资活动再次加强规范。提到禁止刚兑、变相借贷；在资金投向方面坚持股权价值投资、长期投资(5年-7年)的投资本质；分级私募基金内不得设置极端化收益分配比例，不得利用分级安排进行利益输送、变相开展“配资”等违法违规业务，不得违背利益共享、风险共担、分享与收益相匹配的原则。

梁秋娜认为：“合伙类私募股权投资对合伙人的过度保护背离风险投资本意。针对未上市公司股权投资本身就是高风险投资，有限合伙企业的设立目，本身就从法律上为风险投资人设立了有限合伙人的风险隔离机制。而如果在隔离机制基础上，过度保护，背离了风险投资的本意，也背离了合伙本质特征，其法律关系也因此发生变化。”

梁秋娜表示：“有限合伙虽更多鼓励意思自治，但合伙协议不能等同于‘契约式私募基金合作协议’。私募基金作为一种合伙企业形式的一种应用，私募基金合同首先是合伙协议，必须遵守合伙企业法的强制性条款约束，在此基础上可以决定选择性条款、创设条款，但不能与强制性条款相抵触。”

目前，在投资实务中，大量存在混淆二者关系，打着“有限合伙企业”之名，却不符合合伙企业本质特征的情况。对于资本市场与实体经济之间，近几年争议、纠纷最多的离不开投资的退出机制问题，其路径合法合规性不仅一致备受证券监管机构、法律界、资本方、企业界的关注。梁秋娜说：“基金合同中常见的估值调整、对赌、回购、反稀释、棘轮等条款，不符合合伙企业法的本质特征，明为合伙实为借贷。资本能否回归价值投资、长期投资的投资本质，不仅关系到个别资本与实体经济之间博弈，更关系到我国实体经济整体健康的发展及资本市场的健康有序发展。”

梁秋娜认为：“在注册制下，投资的退出当然也要体现‘收益自享、风险自担’，不能背离投资本质。在此情况下，对赌、明股实债、名为合伙实为借贷等过度保护措施，必将远离。”

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